布丁资讯专贴（2月22日）

	流动性新格局：基础货币投放让步货币乘数扩张 结合近期的官方表态、政策走向和数据表现，国金证券发现，流动性的构成出现了一些微妙的变化，或可为判断资产价格走势提供一些启发。 流动性主要包括两个层次，首先是狭义流动性，即基础货币；其次是广义流动性，即 M2。而 M2=基础货币*货币乘数。 流动性除了对经济和通胀有很大的影响之外，其本身对于各类资产投资都有非常重要的决定作用。因此，国金分析师潘捷在报告中分析了2016 年基础货币和货币乘数的趋势，并以此帮助判断资产价格走势。 其认为，货币乘数大概率在信贷拉动下，超出市场预期： 一直以来，货币乘数被认为是领先经济的一个重要先行指标。2016 年 1 月社融数据非常亮眼，其中表内信贷投放 2.54 万亿，其中房地产，政府性项目依然是主要渠道。 近期，八部委联合印发《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》，其中明确指出需要加大信贷力度，支持工业稳增长，即使对于过剩产能行业，只要是“有竞争力、有市场、有效益的优质企业”同样继续给予信贷支持。 而在“中国经济 50 人论坛 2016 年年会”上，就过剩产能的问题，周小川提出了开辟国际市场的看法；而易纲也提出了对就业底线的守护。 从这些官方表态上看，大量信贷注入实体经济完全符合管理层的意愿。正如易纲表示：“从国际经验来看，在实行供给侧结构性改革时，会产生一些紧缩效应，一些国家甚至陷入到“债务-通缩”的螺旋。我国当前进行的供给侧结构性改革，要避免超过社会承受能力，尤其是就业方面；另外，要极力避免陷入“债务-通缩”的螺旋中——这要求适度扩大总需求。” 其实，不妨假设信贷扩张受限导致货币乘数收缩会有怎样的结果：一旦信贷投放依然非常谨慎，实体企业在经济下滑的过程中可能会爆发大量的资金链断裂问题，如果没有信贷支持，大面积倒闭和崩溃将是必然。同时，货币乘数一旦收缩，M2 下行，负债端的下降将带来资产价值的毁灭，陷入螺旋式通缩。 在宏观审慎评估体系下，防范这类系统性风险是管理层的底线。 因此，我们认为，全年信贷的投放力度料将预期，大规模信贷投放是大概率。此外，据我们了解，目前不少政府类项目的融资需求依然很大，去年在 “43 号文”之后，此类项目融资一度受到一定掣肘，但是今年的情况却大不相同，PPP 等应对模式的日渐成熟或将给地方项目信贷投放带来便利。 另一方面，潘捷认为，基础货币投放力度大概率低于预期： 1 月，与信贷大量投放形成鲜明对比的是基础货币净投放量基本为 0。我们认为，基础货币的投放力度和方式（投放长钱还是短钱）上都会低于预期。 首先，在经济下行压力较大的情况下，需求侧托底势在必行。根据 M-F 模 型，在相对稳定的汇率条件下，货币政策对于经济的推动效果远不如财政政策， 因此财政政策适度发力去托底经济毋庸置疑。正如易纲在“中国经济 50 人论 坛”中提到：“在适度扩大总需求方面，财政政策应该是主战场，因为财政政策是天然的结构性政策。”对于财政政策的挤出效应，目前也不必用过多的基础货币去对冲，因为目前私人部门的投资弹性并不高。其次，对于钱在金融体系 “空转”以及汇率担忧都是制约基础货币投放的主要原因。再次，信贷扩张带来的存款上升本身就会消耗超储，缩减银行间流动性。 官方近期对流动性价格的态度也是不容忽视的： 上周四，MLF利率再次下调，MLF利率虽然不是官方政策利率，但是也反映短端利率上升的风险并不大。 但是，7 天公开市场操作利率下行的空间目前来看同样不大，即使之后经济数据较差，官方通胀水平较低，下行空间也只有 25-30BP 左右（泰勒规则测 算），并且这一下行要到 2016 年 3 月通胀目标，产出目标公布之后才有下调可 能，短期之内 7 天逆回购公开市场操作利率依然难以下调。 综上所述，国金对之后流动性总体看法是： 基础货币投放低于预期，货币乘数扩张高于预期，流动性的宽裕更多体现在注入实体，而非银行间，银行间更多是“缺多少，补多少”的状态。而短端利率又高度控盘，波动空间有限。 这样的流动性组合，对债市的影响： 短久期债券依然安全，长端利率需要谨慎，信用债 （尤其是低等级产业债）总体信用风险趋势下降。

	去年12月美联储启动加息周期之后，全球市场的剧烈震荡不断引发关于美国货币政策反转的讨论。不过高盛认为，央行政策改弦更张比较少见，既有出于维护信誉的考虑，也是为了保住利率调整的平滑。 高盛在一份报告中写道，美联储官员一再向市场传递今年可能进一步加息的信号，但是金融市场则日益关注货币政策反转的风险。 根据高盛定义，所谓政策反转是在加息或者降息周期在启动之后，仅1~2个季度内央行重新引入反向政策。对于美联储来说，如果它在今年上半年降息，则可被视为政策反转；而如果降息出现在下半年及之后，则不能算作政策反转。高盛称： 基于这种定义，央行政策反转并不常见：我们只发现一次“降息后的反转”（瑞典，2001年），以及全部案例中的四次“加息后的反转”，占总案例的6%。 高盛称，在两周前某个时点，市场认为6月美国公开市场委员会（FOMC）会议降息的可能性超过加息。政策反转本身并没有什么错，如果经济增长或者通胀前景明显恶化，那么即便是刚刚提高了利率，最佳的政策选择依然是重新降息。 不过按照上述定义，自2009年中以来，G10国家央行中有6个在加息之后重新降息，其中新西兰央行两次改弦更张，美国则从未出现。 美国按照这种定义没有出现过反转，欧洲和日本各出现过一次：2000年8月日本央行加息，随后与2001年2月降息；欧洲央行2011年7月加息，2011年11月重新降息。在这两次政策反转的同时，市场对于增长的预期均大幅下滑。 高盛认为，政策反转出现次数很少的一个原因是，基于与市场沟通以及维护央行信誉的考虑，决策者通常会倾向于故意不完全实施既定政策。此外，央行也更加喜欢“渐进式”行动，保证利率调整的平滑： 比如，如果基于通胀前景考虑应该降息75个基点，那么FOMC则可能分三次行动，每次降息25个基点，而不是一次行动到位。

	疯狂的一线楼市：上海352套千万级新房一天抢光 房东一日跳价3次涨70万 450万、490万、500万……购房者看中房子后，上海内环附近一套老公房的业主却在一天内连续跳价三次，最终价格比春节前挂牌的430万贵了70万。 春节后的首个周末，一线城市虽然并未实行央行的房贷新政，也只享受了契税及营业税优惠政策中的一项，但楼市却出奇火爆。 “我从春节前一个礼拜开始看房，节前的某天上午看中一套房子，下午便交了定金，并和房东签了协议，就是担心房价还会涨。这周末想抓紧时间办手续，结果发现交易中心的人比春运还要多。”购房者赵莉(化名)告诉《第一财经日报》记者。 赵莉还算幸运的，上周六只用两小时就办好了房产的审税手续，当天多数前往上海杨浦房地产交易中心办理业务的购房者，光排队就花了3个多小时。 “任何一个利好政策都会快速传递给市场，很多政策实际效果没有购房者心理效果大，但却加速了购房者的决策，这样就会造成房价波动。”多位接受采访的业内人士告诉本报记者，此前一线城市房地产市场的波动大致按年计算，现在波动速度明显加快，每个季度、每个月，甚至每周都会有变化。 比房东跳价和交易中心爆棚更惊人的是，上海虹口区一新盘昨天推出的352套总价上千万的新房，在一天内就被抢光了，销售额高达36亿元。 房东一天跳价三次涨70万 《第一财经日报》记者多方采访了解到，节后的第一个周末，上海各区县房地产交易中心均出现人满为患的情况，杨浦、闵行等区域的购房者因为挤不进去，只能在门外排队等待办理手续。 2月21日上午，记者来到上海静安区房地产交易中心，虽然已经到上午下班时间，依旧有6组购房者在一个窗口排队办理过户等手续。“下午这里的人还会更多。”现场一位购房者告诉本报记者，“年前年后国家都有一些利好房地产的政策出台，于是就赶紧来办过户。” 年前首付门槛的降低及年后房地产交易环节契税、营业税优惠政策的出台，虽然主要针对的并非一线城市，但市场心理开始发生变化，一线城市二手房交易已进入“卖方市场”，更多房东开始惜售观望，市场房源越来越少。 “房东惜售从今年1月就开始了，很多购房者因为节后才开始看房，因此在节前感受并不明显。而到了节后，随着购房者增多，房东开始频繁跳价。” 上海中原地产控江分行蒋经理告诉《第一财经日报》记者，“上海内环附近一套2000年建好的老公房，春节前的挂牌价格是430万，上周四有购房者看中了，但房东却马上涨到了450万，购房者同意加价20万后，由于房东接到购房者的咨询很多，他再度涨到了490万，并再次获得了新购房者的成交意向，随后房东还是不愿卖，并将挂牌价涨到了500万。” 蒋经理遇到的房东涨价案例很多，他发现大部分房东在节后都将房屋的挂牌价上调了5%~10%，“目前市场可以交易的房子非常少，节后又是大量购房者开始看房的时候，自然导致了市场价格暴涨。”他说。 赵莉很幸运，节前下定后，房东并没有跳价，上周六虽然重感冒，她依然带病办完了房屋的审税手续。“交易中心都是人，根本听不清周围的人在说什么，每个窗口的队伍都排到了门外。”赵莉告诉记者。 “我本来去年6月就准备买房，当时脑子一热，把钱放在股市里，亏了不少，后来想想还是买房，就全部亏本卖出。由于我们之前的房子都是父母的名字，因此准备再买一套，用来投资。”赵莉透露。 政策利好大户型 日前，财政部等三部委为促进市场交易，出台了《关于调整房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知》，旨在降低房产交易成本。其中，一线城市仅适用一条契税优惠：对个人购买家庭唯一住房(家庭成员范围包括购房人、配偶以及未成年子女，下同)，面积为90平方米及以下的，减按1%的税率征收契税;面积为90平方米以上的，减按1.5%的税率征收契税。 以上海为例，此前契税税率为3%。对个人购买普通住房且该住房属于家庭唯一住房的，90平方米以下的，减按1%税率征收契税;90平方米以上的，减按1.5%税率征收契税。上海市地税局解释说，以前的政策中，必须是普通住房才有可能享受契税优惠，新政取消了“普通住房”这个条件，也就是说，无论是不是普通住房，只要符合新的规定条件，都可以享受契税优惠。 “上海此前144平方米以上(含)的住房需缴纳3%的契税，此次调整后，将降至1.5%。以一套1000万元的房屋为例，此前需要缴30万元的契税，而现在只要缴15万元，这类中高端房产交易将受益。”易居智库研究总监严跃进告诉本报记者。 上周五公布的这一政策已经开始影响一线城市周末的楼市交易。上海川沙某楼盘销售经理在朋友圈表示，由于周末客户很多，如果客户15分钟没有认筹就会直接接待下一组客户。截至2月21日14时18分，该楼盘的认筹数已达70个。 市中心房价迈入千万时代? 过去一年，上海以超过1.4万亿元的总成交金额成为全球最大房地产市场，成交量也创出历史新高，成交均价同比上涨18%，而对于市区的中高端楼盘成交均价同比不乏超过50%的增加。比如普陀位于中环的某楼盘，一套140平方米的房屋，2015年初销售价格为500万元，今年初则卖到了800万元。 2月21日，上海虹口区内环内某新楼盘推出的352套房源销售一空，一天完成了36亿元的销售额，每套房屋的销售均价接近1000万元。该楼盘本身的单价在8万元左右，购买人群主要是改善型购房者。北京、深圳也同样疯狂，伴随着土地价格走高和市场火爆，房价也是节节攀升。 “两年前一般1000万的房子都可以算是豪宅，但是从今年的情况来看，这些房屋多半只能算是改善型住宅。一线城市保持限购，很多家庭都会选择购买一套住宅，而置换型客户近年明显增加。”上海链家市场研究总监陆骑麟告诉记者。 多名业内人士告诉本报记者，一线城市教育、医疗等条件都更好，工作机会更多，随着人口的不断导入，房价自然水涨船高。此前很多七八百万的房子都已经卖到了上千万。很多人为了留在一线城市，更是举两代人之力购房，并加入银行杠杆，进一步推高了房价。 一线城市房地产市场的疯狂也引发了业内的警觉。上海中原地产一位内部人士向本报记者表示：“我们认为今年的情况可能需要谨慎看待，去年上海楼市的交易量很大，已经开始透支，目前的房价由于交易标的较少仍在上涨，但如果涨到购房者不愿意接手，市场自然会回调。而且，当房价需要靠三代人的力量才能买得起的时候，购房者也会犹豫。” 中信证券地产研究团队在报告中指出，房价急剧上涨之后，是否还存在足够的有效需求支撑市场的热度，值得投资者审慎看待。报告认为，如果宏观经济需要，2016年出现超预期的降息，则房地产市场可能会因此得到提振，推动一线城市房价上涨;如果2016年不出现降息，一线城市全年的楼市热度可能不如2015年，深圳等房价绝对水平和涨幅相对透支的城市，甚至可能出现下跌。