告别"影子市场"A股定价权回归

	-------------------------------------------------------------------------------- 2006-12-04  21世纪经济报道 / 邹愚 　　编者按 　　毋庸置疑，时下，重拾“A股定价权”已成必须。我们极力前行，走得艰难。 　　A股曾经的另一“雅号”是“影子市场”，市场被封闭时，我们受损的或许只是尊严，而当市场之门敞开着，“丧失定价权”则意味着丢失了“灵魂”，也意味着我们放弃了保障资本市场安全的权利。 　　所幸，资本市场正试图摆脱这一梦魇。 　　近日港股暴跌，A股短暂跟风，随即修正。当人民币价格贱于港元的历史结束时，这种“摆脱”正在加速。 　　内地的机构也一直在努力，据悉，近日，中信证券等机构就以“做多中国”为主题，试图寻回A股定价权。 　　不幸的是，内地金融资产尤其是国有银行资产的本土定价权，尚存缺失。“我们根本没有能力对其估值，因此只能跟着港股走。”某基金公司人士表示。 　　这意味着“A股定价权回归”之路尚且漫长：工行、中行对A股影响前所未有的巨大，瑞银一份报告就可使“A＋H”银行股联袂暴跌，是否可以认为“资本市场定价权”的“命门”正攥在国际投行手中？ 　　　　中资金融股定价权的回归指日可待。而占据A股四成市值的金融股定价权回归，则意味着定价权一度旁落的A股市场将重掌大局。 　　11月30日，屏幕上显示出人民币兑港币汇率逼近1∶1关口，与此同时，上证指数在阔别五年之后，重上2100点大关。看到这些，张忆东喃喃自语：“这是一个伟大的时刻。” 　　张忆东是兴业证券的策略研究员，他说，支持他做出上述判断的主要依据是人民币的升值：长达13年港币比人民币贵的历史已经走到了尽头。 　　“这是中国A股市场定价权回归的时刻。”张忆东说。 　　真的是回归吗？或者一切只是幻觉？确定的答案只有时间能够给出，但是，正如他所言，中国A股市场仿佛在一夜之间就变样了。 　　A股：踢开H股“闹独立” 　　10月底以来，H股市场又成为A股市场的风向标，A股投资者已经习惯于根据前一天H股的涨跌来判断A股走势。在工商银行上市效应和人民币加速升值预期的刺激下，海外资金涌入H股市场的趋势明显。其中，第一大权重板块金融股成为领头羊，走势明显领先A股的金融股。H股金融股的强势，间接引领了A股以金融股为主导的大盘蓝筹股行情。(见图一)　　对于A股市场的投资者而言，这早已经不是新鲜事了，早在去年年初，各路神仙通过媒体，已经就“A股丧失定价权”的问题热热闹闹地吵了一架，但最终没有得出一个明确的结论，不过这次吵架的价值在于，它给了普通投资者乃至基金经理们一个启示：看着H股炒A股，错不了。 　　有一个典型的例子，今年上半年的有色金属行情，首先发端于伦敦金属交易所，然后是香港的有色金属股暴涨，最后这个冲击波传到了国内，一些具有“国际化”视野的投资者看到这个趋势，勇敢地杀入A股有色金属板块，最后赚了个盆满钵满。 　　不过，就在11月28日，情况起了微妙的变化，当天香港股市大跌，恒生指数跌564.48点，跌幅2.94%；H股指数大跌380.72点，跌幅高达4.47%点。习惯了以H股为A股先行指标的投资者们吃惊地发现，11月28日、29日A股市场的表现格外强势，28日A股以十字星收盘，29日A股开盘仅仅小跌，最终长阳报收。金融股“A＋H三剑客”近期的走势反差更明显，A股银行股一向跟随H股，但是，11月23日以来，A股金融股明显强于H股，特别是11月28日中行、工行、招行跌幅都超过5%，但是，28日A股银行股平均跌幅仅在1%左右。(见图二)“这一反常的现象在告诉我们，一个伟大的 　　拐点时刻已来临———A股定价权将全面回归。”张忆东对记者说。 　　张忆东认为，促使A股定价权回归的主要原因是，人民币开始比港币贵， 　　11月30日，人民币兑美元连续第5个交易日创下人民币重估以来的新高。 　　与之相应，11月30日人民币兑港币收盘于1港币∶1.007人民币，逼近1∶1关口。“港币现钞兑换人民币已经于上周首次跌破1∶1，长达13年的港币比人民币贵的历史走到尽头。”张忆东说，“看着H股炒A股的历史将要过去了。” 　　幻觉还是真相？ 　　定价权回归是一个激动人心的字眼，然而，仅仅依靠两个市场几个交易日的不同表现，是否足以支持这个结论呢？ 　　张忆东认为，“A强H弱”是一种新格局的预演，虽然还不能说定价权已经回归，但是，显示了回归的趋势。随着人民币升值提速，海外资金不得不面对一个问题，就是以港币作为计价货币必然带来汇兑损失，很显然，由于基数的问题，未来几年H股很难再现前几年的巨大涨幅，因此很难依靠H股的上涨弥补汇兑损失。而A股资产则具有升值含权。这将导致海外资金重新思考配置方向，加大对A股的直接投资。在资金推动下，A股的人民币升值溢价效应将得到更充分的体现。 　　而令A股重新夺回定价权者无他，恰恰是人民币升值受益最大的金融股。 　　数据显示，金融股占两市市值的比例接近四成，是目前A股的第一大市值板块，同时也是H股的第一大市值板块，因此，金融股定价权具有标志性意义。 　　但是，较长一段时间，金融股的定价权一直掌握在H股投资者手中。不论是中国银行、工商银行的IPO定价，或者前一段时间金融股上涨中A股被动跟随H股的局面，正反映了A股定价权缺失的问题。 　　然而，在人民币升值的情况下，A股金融股比H股金融股又多了一层升值的估值吸引力，包括海外基金在内的机构投资者显然更加重视人民币计价的A股金融股，因为直接投资A股金融股，除了享受这些成长以外，还能够享受额外的汇兑收益。 　　另外，就行业代表性而言，今年以来，伴随着工行、中行的A股IPO，A股金融股的行业代表性明显提升，A股金融股总市值和H股金融股总市值的差距在快速缩小，2006年中期H股金融股总市值约为A股金融股的5倍，而目前，已经缩小为1.66倍。从明年IPO项目看，中国人寿、平安保险、建行回归A股几乎已经箭在弦上，同时，兴业银行、南京商业银行等优质股份制银行也将上市A股，因此，A股金融股将实现大扩容。所以，要分享中国金融业的大发展，必然要投资A股金融股。 　　因此，中资金融股定价权的回归指日可待。而占据A股四成市值的金融股定价权回归，则意味着定价权一度旁落的A股市场将重掌大局。 　　大国经济大股市 　　根据IMF统计，2005年中国经济规模已经仅次于美、日、德国之后，位居世界第四。但是，作为经济的晴雨表，中国证券化率偏低，2006年中国银行、工商银行等超级大盘股连续上市后，证券化率仍仅有30％，依然远低于发达国家100％以上的水平，甚至低于全球平均水平。 　　而造成A股丧失定价权的主要原因，恰恰就是A股市场面临中国经济代表性不足的问题。2001年至2006年初，由于A股市场自身的问题，中国不少支柱公司，包括最优秀的银行、保险、电信、能源、资源类公司纷纷赴境外上市。目前市值超过30亿美元的53家中国大型企业中，有29家目前只在海外上市，其中多数在香港上市，包括国人耳熟能详的中石油、中移动、中国人寿等。 　　这种“资本市场境外化”的直接后果就是，A股市场一度成为H股市场影子市场，失去了对中国经济的代表性，导致国内股市的定价权逐步失去。 　　为了掌握全球经济的话语权、防范金融风险，中国必须要建立自己的金融中心、自己发达的本土市场。 　　变化就在身边，近一年来，A股市场对中国经济的代表性快速提升，中资股定价权的回归也是必然的趋势。股权分置改革之后，A股市场快速发展，特别是在人民币升值、流动性过剩的背景下，A股的融资金额已经创造历史新高，同时，中国金融政策也在悄然变化———从大力推进中国企业到海外市场融资，转向大力发展A股市场，远者如中行、工行A股上市，近者如招商轮船回归A股以及即将“海归”的中国人寿、中移动、中国平安等。 　　11月15日，上交所宣布，沪市总市值突破5万亿，而截至11月17日，沪深两市总市值(包括A股、B股、企业债、权证)首次突破7万亿大关，较去年底增幅超过1倍。中国A股正在迅速成长成为国民经济的代言人。 　　“我们认为，海外上市企业回流A股，将使中国内地资本市场于2010年之前急速膨胀，如果那29家只在海外上市的公司返回A股上市，将使国内股市市值增加7310亿美元。A股市场对中国经济的代表性快速提升，进一步吸引海外资金投入A股，使得海外资金把配置的重点从海外上市的中国公司转向A股公司，进而导致中资股定价权回归A股。在这种趋势下，A股中的蓝筹股(包括以后要发的股票)享有资金涌入的溢价，将如中国石化和中国国航一样，完成从对H股的折价到平价，直至溢价，最终从H股中夺回定价权。”张忆东总结说。 　　这是一个有趣的命题，一年多以前，有识之士还在为A股丧失定价权而忧心忡忡，当时他们一定没有想到，变化会来得这么迅速。

	谢谢校长