2008全球外汇市场展望(转载)

和讯特约

　　毫无疑问，2007年货币市场的走势主要有两个主题：风险偏好型交易推动AUD、CAD、NZD、GBP和AUD走高，同时造成美元和日元下跌；美元兑包括日元在内的主要货币普遍走低。在美国金融/银行业因次级房贷造成的损失造成全球股市大跌期间，市场中风险偏好，带来日元汇率出现阶段性全面大幅走高局面。

　　下面的表格表明美元是2007年汇率跌幅最大的货币。兑美元升值最大的四种货币分别是CAD、AUD、EUR和NZD。CAD、AUD和NZD等主要商品货币受到国际能源、金属和农产品市场环境向好，以及高息政策影响汇率走高。EUR得益于其对抗美元的角色和欧洲央行对通胀的持续强硬言论，兑美元出现升值。而就对黄金的相对价格而言，三种商品货币的汇率表现明显排名居前，黄金的价格无论以任何货币衡量都出现了上涨，这也表明了黄金和其它大宗商品价格涨幅惊人。接下来我们还会看到，由于通胀率相对名义利率上升，2008年全球实际利率仍会保持低位，这种状况对2008年黄金价格的走势会产生重要影响。

   美元 表现
2002以来    2007

  美元 指数
- 38.00%  - 9.3%

  美元兑欧元
- 63.00%  - 9.90%

  美元兑日元
- 13.40%  - 4.00%


　　目前美元的反弹走势将延续至2008年第二季度中旬

　　眼下美元指数已经从11月低点反弹了4%，这主要是因为年末美国机构资金回流以及英国和欧元区经济增长放缓迹象日益显著等因素共同作用的结果。 多年来，货币市场呈现出一种走势在12月份出现反转的现象，即10月中旬到11月中旬形成的走势会在12月份出现逆转。这种现象在1999、2000、2001、2003和2005年12月份都表现为对欧元有利的走势，因为在此这几年里，12月前的两个月中欧元都曾出现过显著的下跌。而2006年12月分的情况正好相反，欧元在年末大跌，扭转了10月到11月份的升势。年末资金回流和现货及期货头寸的下降是造成这种走势的主要原因。

　　基本面方面，有分析认为美联储更倾向于坚持自己新的流动性注入政策，而不是削减联邦基金利率，这种做法可能不会对美元起到决定性的影响，同时欧元区正转向降低对通胀强硬态度，这是造成欧元走势近期相对于AUD、GBP、NZD和CAD等货币比较有弹性的原因。最后，加拿大和英国央行减息的决定使得加元涨势见顶，并造成英镑加速下跌，为美元上涨奠定了坚实的基础。

　　美元持续反弹的原动力

　　1. 尽管市场认为美国联储注入流动性的措施在减轻信用危机方面可能不够充分，不通过大幅度的减息不足以让美国经济实现软着陆，短期内不断上升的通胀压力可能会支持央行采取减息之外的增加流动性方案来解决资金市场问题，这会从相对收益角度为美元提供支撑。这对美元和英镑之间的汇率来说尤其具有利好效果，因为英国利率存在相当大的减息空间。下面还有更多关于英国央行和英镑的分析。

　　2. 欧洲央行在经济增长进一步放缓的情况下顽固坚持利率不变的做法被市场热内起到了使加重经济放缓、企业活动和投资者信心情况恶化的作用。市场也在密切关注哪家公司会象IKB一样成为因次级债券投资而遭受损失欧洲企业。IKB银行在公布了50亿欧元的初步减值报告后，还没有其它欧洲银行跟进，发布类似损失报告。

[ 本帖最后由 游枷利叶 于 2007-12-29 18:29 编辑 ]

2001的情况会重演吗?

　　尽管美国联储存在进一步减息的可能，但随着美元在2007年最后的6个星期中不断走强，2008年是否会成为2001年的翻版就成了不可回避的问题。当时，市场对以增长为导向的央行所发行的货币回报很高。2001年1月的第二个工作日，联储减息50个点，开始了幅度达475点的减息周期，联邦基金利率到年末已经被降至45年的低点1.75%的水平。尽管联邦基金利率降至除日本外所有七国集团货币利率之下，美元汇率在2001年仍是所有货币中表现最好的。

　　造成目前市场状况与2001年不同的一个理由就是联储减息的目的。2001-02的减息行动是由传统的宏观经济放缓推动的（如企业活力下降、GDP增长疲软、失业上升还有股市下跌等）。而眼下，迫使联储被迫采取宽松政策独特市场环境具有下列特点：

　　1. 资金市场流动性显著缺乏，商业银行惜贷，未来减值规模及其对银行信用评级、资本缓冲和业绩的影响仍存在不确定性。对私人住宅和私营企业放款要求收紧也将对资本形成和总需求构成压力。

　　2. 下列因素的宏观经济影响：

　　1) 新房和存量房价格下跌对建筑和消费者开支的影响；

　　2) 新房和存量房销售下降的影响；

　　3) 房产市场，银行/金融行业和制造业相关的失业上升将严峻考验节后的消费者开支；

　　3. 联储支持经济增长的任务将因通胀压力而变得复杂，这种压力不太可能像以往经济收缩时期那样得到缓解。由于气候因素决定农产品供给，供求关系决定石油价格，因食品和燃料价格高起而造成的普遍通胀环境不太可能减轻。根据我们的估计，至2008年底，联储还会减息100点，把联邦基金利率降至3.25%水平。

　　不同于2001年，2008房产市场的普遍恶化将向其它经济领域蔓延，这主要会体现在价格、销售、建筑业及相关行业失业增加等。亚洲经济的强劲增长应该会有助于填补美国和西欧经济不振造成的缺口，这可能会支撑欧元区的对外经济并稳定美国的预期衰退。

　　联储的流动性注入措施无法取代减息

　　尽管联储已经明确货币政策会分别运用注入流动性操作（应对货币市场资金短缺）和减息措施（推动经济增长），但我们不认为注入流动性措施能够解除衰退风险。市场认为联储通过定期拍卖机制来放大贴现窗口作用，我们估计联储在2008年上半年会减息75个基点，至3.50%水平。下半年可能还会减息50点，从而在年底把利率降至3.00%。减息带来的通胀反弹仍是联储采取宽松政策的主要顾虑，食品和能源价格上涨会加重这种影响。尽管联储近期开始强调物价上涨带来持续的通胀压力（标题CPI和PCE），预期宏观经济恶化（失业率上升，失业金申领数字增加，节后消费者需求疲软，商业房产价格增速放缓，建筑行业不景气等）将让联储保持经济存在下行风险的判断，12月份FOMC声明和11月份预测显示的2008，2009年可能会出现低通胀和高失业率的状况。这会限制美元兑欧元回升的幅度，如果欧洲央行整个2008年都维持利率在4.00%不变，美元的反弹将面临更多阻力。

　　金价的大幅上涨在2008年将延续

　　2007年黄金的美元价格上涨主要是美元加速下跌引起的，全年黄金价格走势都比较强。黄金兑美元上涨幅度达到了27%，兑英镑涨了26%，兑日元涨了21%，兑欧元涨了17%，对澳元涨了16%，兑加元和新西兰元涨幅也分别达到了10%和8%。全球经济增长带来了大宗商品价格上涨，另外通胀压力也对金价上涨起到了重要作用。另外一个可能继续引发新一轮金价上涨的因素是实际利率。因债券收益率下降，黄金价格自11月份开始出现回落，但幅度相对于美元回升要小。随着联储、英国央行和加拿大央行在2007年最后两周向资金市场大幅注入6000亿美元流动性，市场利率在通胀上升的情况下出现了下降。央行们持续的流动性注入操作可能会使得贵金属相对于纸币的价值得到凸现，这在实际资金成本被高通胀和低利率拉低的情况下效果更明显。扩张主义货币措施的结果连同大宗商品价格的持续上涨可能会通胀因经济不振而下降的压力。而商品价格走强和经济增长放缓间的联系可能无法延续，但供应增长有限对农产品、能源和金属的影响可能会超过需求变化的影响。我们估计美国的实际利率仍将面临扩张的联储政策和强劲的能源价格所带来的压力。这有可能继续对黄金价格有利，因为通胀仍会维持在10国集团央行的目标上限水平。 但如果不先回落到720美元，金价估计不会突破900美元大关。阶段性风险偏好的下降可能会引发金价获利盘。中国方面对大宗商品需求增速放缓也可能会对金价上涨构成负面影响。中国央行的紧缩政策，连同人民币10%左右的升值，以及美国、加拿大、欧元区和英国经济增长的放缓可能会降低中国对金属和能源的需求。

　　无须满足教科书中的衰退定义

　　尽管对美国经济是否已经（或即将）进入教科书定义的衰退有很多关注，即是否连续两个季度GDP下降，如果连续两个季度GDP增长均只有0.1%到0.3%对整体经济的影响已经足够让人担忧。2000-2001年间的衰退就是这样，当时GDP增长在2000年第三季度下降到0.5%，第四季度反弹到2.1%，随后在2001年第一季度又下降至0.5%。尽管接下来再次反弹至1.2%，但在第三季度则出现了1.4%的收缩。继而影响超过了制造业不振和股市下跌带来财富效应下降的范畴，造成了数百亿的银行坏账，并对整个信用和资本形成都造成了不利的影响。

　　欧元：在2008年下半年回升前仍会下跌

　　欧元的前景基本上取决于欧洲央行在通胀突破6年最高水平3.0%后对物价上涨的态度。但由于欧洲央行也意识到经济增长下行的风险，因此央行可能会更接近于放松银根而不是过分关注通胀风险。尽管欧洲央行已经成了8月份以来最大的流动性注入者，这些措施被证明对缓解短期商业银行的资金供应紧张状况比对困境中的企业界更有帮助。鉴于欧元兑美元已经自高位回落了5%，欧洲央行的任何放松姿态都可能引起更大的外部驱动的通涨压力，特别是在能源价格维持在高位的情况下。但就像市场会惩罚那些央行控制通胀不利的货币一样，如果央行政策会加重经济下行的风险，也会拖累汇率走势。2008年第一季度西班牙和意大利可能出现经济收缩的迹象会对欧元产生很大的负面影响，如果欧洲央行没有因此而显示出任何可能改变自己对通胀强硬立场的迹象，负面影响会更大。德国的IFO和ZEW报告的企业和投资景气状况在过去的6个月里持续走低，达到了2年低点，但还没有建议已经出现了信心加速下降的现象。欧元区2008年GDP增速可能会从07年的2.5%下降到1.9%，但仍会连续第二年超过美国。我们估计欧洲央行会继续强调经济增长放缓和通涨上升的风险，被迫减息一次到3.75%，并继续利用流动性注入和外汇言论贯彻自己的政策。如果信用持续收缩，经济活力下降，标题通胀出现的任何向2.1%-2.2%区间回落的迹象，伴随着核心CPI从目前的2.3%水平向2.0%回落，都将为联储再次减息铺平道路。欧元可能下探1.42，如果出现加速下跌，估计会在1.37起稳。新一轮的回升估计会出现在下半年初，重新上攻1.48，随后在第四季度可能涨到1.55。

日元：受益于低套利交易水平

　　日元在2008年继续走强的可能性取决于日元套利交易规模和日本主要贸易伙伴对日元需求开始下降之间的对比。我们预期，随着美国股市的下跌，以及全球信用市场不确定性延续，风险偏好会面临压力，同时全球流动性会下降，日元将因此走强。尽管12月初，期货投机盘已经把日元兑美元多头合约推上了2年高位，美国银行新的减值消息仍会给日元买盘提供更大空间。

　　但我们也必须注意日元因经济增长放缓可能出现的下行风险。由于日本的出口有22%是到新兴亚洲经济体（香港、韩国、新加坡和台湾），21%出口到美国，经济增长放缓会影响日本出口增长，特别是美国经济收缩将对日本产生直接影响，并通过对日本邻国的影响间接作用于日本。中国吸收了日本15%的出口，扮演了填补这种空缺的重要角色。但中国经济下滑的风险可能会间接蔓延到日本，从而使美国需求下降带来的影响加重。美国对中国出口产品需求的下降，中国股市调整持续，央行升息及人民币升值等因素的传递，造成区域性衰退的风险很大。日本国内，2008 GDP增长预期会从07年的2.0%下降到1.7%，仍维持在日本的潜在增长区间1.5%-2.0%范围内。我们估计随着联储降息100点，市场波动性上升，全球套利交易的态势会出现调整。受此影响，在3季度末重新上冲105之前，美元兑日元的波动会稳定在110附近。

　　英镑：仍将继续下跌

　　2007年英镑唯一的好消息就是兑美元突破了2.00大关。但即使兑美元，英镑也已经跌去了曾高达9%涨幅的大部分，到年底，兑美元只涨了1.0%。英镑在10国集团货币中表现倒数第二，只略好于美元。我们估计英镑会继续下跌，因为市场认为英国央行08年会减息100点。尽管官方和IMF预测2008年英国GDP增长会从2007年的3.1%下降到1.9%，但房产市场更长期的调整可能会把经济增长拉低到1.5%，从而使衰退的风险日益增加。国民储蓄率已经下降到0水平下方，这是自上世纪80年代后期以来未见的水平，家庭债务猛涨到收入的14%，是1991年以来的最高水平。明年将有超过100万房屋按揭贷款利率重置，个人债务市场存在相当大的风险。英国估计2007年英国有3万套房屋被收回，2008年这一数字将上升到45000，这也是上世纪90年代房地产危机以来最高的水平。

　　英国央行已经被迫一致同意在12月份减息，较11月份通胀报告预期的时间早一个月。我们估计英国央行在2008年将减息100点，将利率降至4.50%，这可能会造成实际利率的急跌，目前实际利率水平为3.40%。英镑弱势将是2008年的主流，这会有助于稳定美元汇率。这也意味着英镑兑美元汇率走势将同欧元兑美元走势背道而驰，从而引发欧元兑英镑继续走强。英镑兑美元下行趋势可能会跌破1.92，甚至跌到1.88。上行方向在2.06仍存在阻力。如果套利交易继续下降，英镑兑日元可能向210下跌，上行方向在235.00有阻力。

　　加元：来自美国的负面影响有限

　　得益于能源和农产品价格上涨，以及经济增长强劲，抵消了美国经济下滑的影响，加元成为2007年10国集团货币中表现最好的货币。汇率上升和制造业景气回落的确迫使加拿大央行在12月份减息，这也部分受到通胀冷却的影响。

　　2008年GDP增长估计会微升至2.8%，2007年估计增幅为2.5%。加拿大80%的出口是到濒临衰退的美国，经济增长的负面风险很大。8%的出口份额是到比较健康的欧洲和日本，这部分出口可能会有助于抵消部分美国的负面影响。但出口构成仍很关键。考虑到农产品和能源占加拿大出口总量的比例超过25%，接近GDP的10%，该行业有望对整体经济做出积极贡献，特别是在大宗商品市场环境将会走好的情况下。

　　石油价格继续扮演推动经济的有利因素，我们不认为油价会跌到70美元下方。稳定的价格对加元的作用将是中性的。货币汇率将主要有通胀和加拿大央行政策决定。我们认为2008年加拿大减息25个点的可能性高达100%，第二季度仍会继续减息，把隔夜利率降至3.75%。不同于其他7国集团成员国，加拿大货币的实际利率为2.7%，而美国、欧元区和日本的实际利率则风别只有2.1%、1.0%和-0.6%。尽管英国实际利率高达 3.4%，但对英国将减息100点的预期已经开始对英镑构成压力。我们估计一季度25点的减息会因风险偏好下降和利差下降使加元走低，并把美元兑加元推高到1.070水平。加拿大央行2季度可能还需要再度减息至3.75%才能缓解经济继续下滑的风险。但只要市场认为这些减息措施都只是预防性质的，加元在下半年仍存在回升到0.95水平的基础。

　　澳元：收益和大宗商品会抵御风险规避影响

　　高收益货币套利交易的回落以及年末的6个星期中美元的全面反弹部分掩盖了澳元的强势以及其重新测试与美元等价的潜力。由于澳洲储备银行把利息提升到11年高点的6.75%水平，并暗示可能继续升息，澳元兑美元在11月份涨到了23年高点，离与美元等价只有600点之遥。我们估计澳洲储备银行2008年会升息50个点，以遏制通胀加速，预期将会超过3.00%，远高于央行预期的2.0%-3.00%目标区间。除非农产品和矿产价格出现意外下跌，澳元注定将成为2008年10国集团货币中表现最好的货币。另外，由于有很强的收益基础，澳元将受益于大宗商品价格的有利环境，因为该行业占到澳洲出口65%以上的份额。特别是市场普遍预期谷物价格2008年将继续走高，大麦和小麦的回报都会提高。由于矿产品占到澳洲出口总量的50%，对像铜这样的矿产需求稳定 – 受到中国电力生产推动 – 价格和出口量都会上升。这部分出口数量的增长将抵消因美国建筑开支下降而带来的负面影响。另外一个可能推动澳元走高的因素是澳洲出口的区域分布主要集中在经济增长强劲的地区。超过40%的澳洲出口是到日本（19%）、中国（14%）和韩国（8%），这些地区的经济在2008年预期都将保持增长。即使这些经济体的增长出现小幅回落也不太可能对澳元走势构成阻力。

　　澳元下行风险包括大宗商品价格因全球经济增长放缓而持续下跌，以及风险偏好波动打击全球投资者信心和高收益货币等。这些因素可能拖累澳元向0.77下跌。但只要澳洲储备银行保持控制增长和通胀的政策，我们估计澳元就仍有可能随着风险规避交易下降而出现回升。联储继续减息的措施可能推动澳元兑美元突破0.90价位，并在三季度测试0.95。澳元在第四季度实现与美元等价的几率高达70%。

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